2018，成年的環(huán)保產(chǎn)業(yè)和成熟的環(huán)保并購
2018，成年的環(huán)保產(chǎn)業(yè)和成熟的環(huán)保并購
來源 ：宇墨智庫宇墨Umore
Back to 2007：環(huán)保產(chǎn)業(yè)并購的十年舊照
Return to 2017：成熟就是不再長高
標(biāo)的分布：A股收購新三板，海外標(biāo)的范圍擴(kuò)大
國資企業(yè)：并購步伐放緩
非國資企業(yè)：固廢領(lǐng)域資本型民企身影活躍
展望：2018年趨勢預(yù)測
2017至2018新舊交替之際，一個特別的游戲在朋友圈火了。隨著2018的到來，曾被冠以“幼稚”、“自我”、“不懂事”、“沒有責(zé)任感”種種標(biāo)簽的90后們，全部成年了。大家紛紛曬出十年前的照片，引發(fā)起一場80后和90后們在初有所成后反觀來路，對世事變遷、時光飛逝的慨嘆和對似水年華的追憶。
時間是一條河，永遠(yuǎn)向一個方向流動。橫向來看，任何一個人，無論貧富貴賤健康還是疾病，都只能被裹挾其中隨波逐流，沒有任何差別�？v向來看，每一個個體在自己的生命中，都無可避免地從幼稚走向成熟走向衰老走向死亡和湮滅。
人生如此，企業(yè)也如此，一個產(chǎn)業(yè)也如此。
進(jìn)入2018年，隨著PPP潮、并購潮、野蠻人轉(zhuǎn)型潮、出海潮、新三板熱潮的經(jīng)歷，隨著三大十條、環(huán)保稅法、各大規(guī)劃的落地、執(zhí)行和現(xiàn)有政策的迭代，“十三五”后幾年，環(huán)保產(chǎn)業(yè)已經(jīng)走入相對平穩(wěn)的周期。而環(huán)保企業(yè)也在此前階段中或踐行或試錯、或獲得或失去，都有實(shí)現(xiàn)自身在眼光、經(jīng)驗(yàn)和技巧方面的成長。而這些就反映在了今年環(huán)保產(chǎn)業(yè)并購的宏觀和微觀趨勢之中，成為今年的年度并購主題。
Back to 2007：環(huán)保產(chǎn)業(yè)并購的十年舊照
分析2017年環(huán)保行業(yè)并購趨勢之前，我們不妨也玩一把懷舊，倒回十年前，看看環(huán)保產(chǎn)業(yè)的青澀舊照。
2007年，中國正為舉全國之力的運(yùn)動盛會北京奧運(yùn)會而忙碌。一大批工廠從北京搬遷至周邊河北縣市。
當(dāng)年，環(huán)保“十一五”規(guī)劃發(fā)布，SO2和COD是最重要控制的污染物。
“統(tǒng)籌規(guī)劃長三角、珠三角、京津冀等城市群地區(qū)的區(qū)域性大氣污染防治，有條件的城市要開展氮氧化物、有機(jī)污染物等復(fù)合污染問題以及灰霾天氣的研究，逐步開展對臭氧和PM2.5（直徑小于2.5微米的可吸入顆粒物）等指標(biāo)的監(jiān)測，建立光化學(xué)煙霧污染預(yù)警系統(tǒng)。”
——“十一五”環(huán)保規(guī)劃中關(guān)于大氣污染的文字不痛不癢，可見霧霾問題還遠(yuǎn)未被意識到。
固廢方面，垃圾無害化處理是主要目標(biāo)，填埋滲濾液處理是重點(diǎn)，而垃圾焚燒還未提及。
在企業(yè)方面，2007年是環(huán)保企業(yè)成立的高峰，目前在新三板掛牌的環(huán)保企業(yè)中有近50家成立于2007年。當(dāng)年，1家環(huán)保企業(yè)在國內(nèi)IPO成功，1家企業(yè)在法蘭克福上市。
而在并購方面，環(huán)保產(chǎn)業(yè)2007距離資產(chǎn)的整合和重組還有幾年的距離。當(dāng)年，中國環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)生12起收購案（見下表）。不難看出，這些收購基本上都是開始市場化運(yùn)行且有比較長遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略的大中型環(huán)保企業(yè)收購各地的污水廠。而在買家中，還有外企威立雅的身影收購的標(biāo)的就是后來出現(xiàn)自來水苯超標(biāo)事件讓威立雅狼狽不堪的蘭州水司。值得注意的是，隨著本土企業(yè)已經(jīng)開始快速成長，21世紀(jì)初的異常強(qiáng)勢的外企此時已經(jīng)開始調(diào)整戰(zhàn)略變得相對保守。另外，值得注意的是，一些民營專業(yè)型環(huán)保企業(yè)已經(jīng)開始嘗試以并購的方式作為快速建設(shè)產(chǎn)品和服務(wù)體系的方式——即聚光科技。
總的來說，十年前，并購對于環(huán)保產(chǎn)業(yè)和環(huán)保企業(yè)而言，還是一個偏小眾的實(shí)現(xiàn)特定戰(zhàn)略的手段。其價值，其方法論，其勢能都還未被產(chǎn)業(yè)整體發(fā)現(xiàn)。這一階段可以理解為環(huán)保產(chǎn)業(yè)并購的少年時代。
買方名稱
標(biāo)的名稱
交易規(guī)模
交易金額
(萬元)
中國光大國際有限公司
山東博興污水處理廠
100.0%
4,000
威立雅水務(wù)公司
天津北水業(yè)公司
49.0%
218,000
北京首創(chuàng)股份有限公司
深圳市龍崗區(qū)供水集團(tuán)有限公司
51.0%
34,100
廣東粵海水務(wù)股份有限公司
梧州市自來水公司
n/a
n/a
威立雅水務(wù)公司
�？谒畡�(wù)集團(tuán)新公司
50.0%
95,000
金州環(huán)境集團(tuán)股份有限公司
揚(yáng)中市自來水公司
75.0%
4,900
同方股份有限公司
牡丹江市污水處理廠
n/a
n/a
威立雅水務(wù)公司
蘭州供水集團(tuán)公司
45.0%
17,100
桑德環(huán)境資源股份有限公司
三峽水務(wù)有限公司
70.0%
14,000
聚光科技(杭州)股份有限公司
北京摩威泰迪科技有限公司
n/a
n/a
聚光科技(杭州)股份有限公司
北京英賢儀器有限公司
n/a
n/a
聚光科技(杭州)股份有限公司
北京盈安科技有限公司
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n/a
Return to 2017：成熟就是不再長高
環(huán)保產(chǎn)業(yè)2007到2017并購的宏觀變化歷程在下圖中展示出來。
2007年之前，是環(huán)保產(chǎn)業(yè)資源整合、原始積累的階段。環(huán)保產(chǎn)業(yè)每年有零星的并購和股權(quán)交易發(fā)生。在這一階段。一些產(chǎn)業(yè)集團(tuán)嘗試進(jìn)行資源整合，成為更有效率更加專業(yè)化的環(huán)境實(shí)體公司，如上海城投控股整合上海城市排水公司。一些現(xiàn)今知名的環(huán)保公司在這一時期通過整合區(qū)域性的環(huán)保業(yè)務(wù)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)了原始積累，也確立了自身的基本業(yè)務(wù)線，如桑德環(huán)保（曾用名）收購國投原宜實(shí)業(yè)股權(quán)、上實(shí)控股收購廈門水務(wù)……此階段另一個特點(diǎn)是，國際環(huán)保巨頭較為強(qiáng)勢，在中國市場成為水務(wù)領(lǐng)域規(guī)模型并購的先行者，如威立雅水務(wù)收購�？谒畡�(wù)、蘭州供水集團(tuán)等。
2007年起，市政水處理行業(yè)迎來了大發(fā)展，環(huán)保產(chǎn)業(yè)整體也繼而被拉動。環(huán)保產(chǎn)業(yè)的并購導(dǎo)向開始進(jìn)入一個橫向并購、擴(kuò)大規(guī)模的階段。幾家先行企業(yè)開始將并購作為橫向擴(kuò)張的最主要的手段，其借助資本的力量在全國范圍開始了轟轟烈烈的跑馬圈地運(yùn)動。如：帝都雙雄——北控水務(wù)&首創(chuàng)股份。雖然在2008、2009兩年，產(chǎn)業(yè)并購體量因全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)有所下降，但這一因素并未持續(xù)多久，自2010年起，并購數(shù)和金額都開始雙雙回升。在此同時，水務(wù)公司開始分層，幾家企業(yè)一舉跨出所在地區(qū)，成為全國性的重資產(chǎn)環(huán)境集團(tuán)（規(guī)�；�(jīng)營）。而另一些企業(yè)則深耕區(qū)域市場成為區(qū)域性環(huán)境綜合服務(wù)商。如：興蓉投資、中滔環(huán)保等。
2012-2015年是環(huán)保產(chǎn)業(yè)并購的第三個階段。幾年間產(chǎn)業(yè)并購交易的規(guī)模開始快速提升。2013年當(dāng)年的產(chǎn)業(yè)并購規(guī)模從90億一舉邁上200億的階梯，環(huán)保產(chǎn)業(yè)并購大勢正式潮起。也正因此，有分析人士將2013稱為“環(huán)保產(chǎn)業(yè)并購元年”。體量激增的原因也非常簡單，在此階段，全國性的環(huán)保問題開始受到空前關(guān)注。而環(huán)保行業(yè)的地位也開始顯著提高，成為政府重點(diǎn)培植、資本開始重點(diǎn)關(guān)注的行業(yè)領(lǐng)域。環(huán)保企業(yè)也進(jìn)一步發(fā)展壯大，并購開始成為企業(yè)實(shí)現(xiàn)各類戰(zhàn)略目的的常用手段，而資本的介入也讓企業(yè)越來越有能力實(shí)施并購。并購案例較前一階段呈現(xiàn)出顯著的多元化趨勢。如海外并購、跨行業(yè)并購、技術(shù)型收購等等。
而最近的2016和2017年，正如宇墨咨詢在2016年初的并購年度文章中就已給出的預(yù)測一樣：環(huán)保產(chǎn)業(yè)的并購整合規(guī)模已經(jīng)趨于穩(wěn)定，并購市場將在近幾年（至少是“十三五”階段的剩下幾年）維持在400億元的并購體量，稍少于100個并購案——這一規(guī)模。實(shí)際上這一趨勢已經(jīng)在上圖明顯的展現(xiàn)出來。之所以穩(wěn)定在這一規(guī)模，是因?yàn)樵谶^去幾年資本市場、并購基金、海外并購、新三板、產(chǎn)業(yè)內(nèi)部分化淘汰、競爭加劇等等可能促進(jìn)并購的因素該釋放已經(jīng)釋放了——環(huán)保產(chǎn)業(yè)并購市場野蠻生長的青春期已經(jīng)過去。環(huán)保企業(yè)的對于并購的考量已經(jīng)趨于理性和現(xiàn)實(shí)，跟風(fēng)買買買的情況將越來越少，而深思熟慮，契合企業(yè)自身戰(zhàn)略的成熟并購會變多。另外，對金融界的風(fēng)險管控也將趨緊，國企央企的投融資管控也有收緊趨勢……種種因素決定了，環(huán)保產(chǎn)業(yè)短期內(nèi)并購體量再邁一個臺階已經(jīng)不太可能。
標(biāo)的分布：A股收購新三板，海外標(biāo)的范圍擴(kuò)大
2017年宇墨數(shù)據(jù)庫信息顯示環(huán)保行業(yè)并購的主力仍然是上市公司，但標(biāo)的分布呈現(xiàn)出兩個趨勢，從標(biāo)的性質(zhì)分布來看，新三板企業(yè)逐漸受到A股公司的青睞；從標(biāo)的地區(qū)分布來看，中國買方的目光已不局限于歐美國家，而是放到更廣闊的全球市場。
A股聯(lián)姻新三板已成為國內(nèi)交易市場的一大熱點(diǎn)趨勢。據(jù)金融界統(tǒng)計(jì)，近年來A股公司并購新三板企業(yè)的交易規(guī)模不斷增加，從2011年的4.3億元不斷翻倍增加到2015年的208億，2016年的303億，再到今年的突破460億，新三板儼然成為A股公司的淘金池。環(huán)保并購市場經(jīng)過十年的發(fā)展也開始逐漸顯現(xiàn)出這一趨勢，比如清水源收購中旭建設(shè)、中環(huán)設(shè)備收購兆盛環(huán)保、津膜收購金橋水科。要理解這一趨勢，就必須弄懂兩個問題，即“為什么賣”和“為什么買”。
新三板企業(yè)近些年面臨的艱難處境自不必多說，市場低迷、融資與流動性差、轉(zhuǎn)板艱難，企業(yè)有資金緊缺的，有摘牌退出的，有努力IPO的，也有倍杰特那樣反反復(fù)復(fù)捉摸不透的，總之企業(yè)紛紛陷入迷茫狀態(tài)，不知道到底應(yīng)該等待還是另覓出路。在這樣的情況下，與其花費(fèi)大量的金錢、精力和漫長的時光去實(shí)現(xiàn)IPO, 不如被優(yōu)秀的上市公司收購來“曲線救國”。另一方面，雖然不少人認(rèn)為新三板股價嚴(yán)重低估了公司價值，但“新三板之父”程曉明認(rèn)為其中還存在泡沫，一些企業(yè)對自己的估值仍然是虛高。按照這個說法，環(huán)保企業(yè)就更應(yīng)該在這個環(huán)保正火的時候高價退出，以免泡沫破滅時“覆巢之下無完卵”。
而對于A股上市公司來說，新三板是一個篩選標(biāo)的品質(zhì)的絕佳機(jī)制，而新三板現(xiàn)在面臨的整體“低溢價對應(yīng)高盈利”的困境也是買家的機(jī)遇。宇墨在2016年的回顧中就提到，環(huán)保行業(yè)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的越來越少，越來越貴，已到了多家競逐的地步。相對于未掛牌的中小民營企業(yè)，新三板企業(yè)在公司管理和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上的規(guī)范性高，收購風(fēng)險小，且有希望發(fā)掘優(yōu)秀的新興企業(yè)，實(shí)現(xiàn)高投資回報率，對于上市公司來說自然是筆省時省力的買賣。
在國內(nèi)“狼多肉少”的情況下，龍頭企業(yè)也在持續(xù)地從海外尋求標(biāo)的。觀察今年海外標(biāo)的所在地來看，可以明顯地發(fā)現(xiàn)地域的拓展。去年除了一個新加坡企業(yè)，其余標(biāo)的均位于歐美地區(qū)。但今年的標(biāo)的所屬地不僅增加了加拿大、澳洲，更意外地出現(xiàn)了金磚國之一的巴西。（大事記：2017環(huán)保行業(yè)跨境并購盤點(diǎn)）宇墨認(rèn)為這一情況一方面是因?yàn)橹八岬臉?biāo)的數(shù)量有限，買家不得不把目光放的更遠(yuǎn)，另一方面或許也和這兩年的資金外流監(jiān)管與外匯限制有關(guān)。據(jù)報道，2016年中國有30筆對歐洲和美國企業(yè)的收購交易落空，在這樣的風(fēng)險下，企業(yè)對歐美投資戰(zhàn)略有所調(diào)整也在情理之中。
國資企業(yè)并購步伐放緩
2016年，國資企業(yè)的并購攻勢十分兇猛，引起整個行業(yè)的強(qiáng)烈關(guān)注。憑借強(qiáng)大的資本優(yōu)勢，買方為國資企業(yè)的案例數(shù)占據(jù)接近半壁江山，而金額數(shù)更是超過總量的2/3。不管是業(yè)內(nèi)老將還是跨界新秀，并購的速度、標(biāo)的的質(zhì)量和競標(biāo)的能力都令中小企業(yè)心生忌憚，“野蠻人”儼然成為環(huán)保行業(yè)的一股標(biāo)志性力量。但是正在業(yè)內(nèi)都為民營企業(yè)擔(dān)憂的時候，宇墨發(fā)現(xiàn)根據(jù)2017年的數(shù)據(jù)，國企強(qiáng)勢的局面似乎有了一定的轉(zhuǎn)變。
相比2016年，2017年并購市場基本保持穩(wěn)定并有小幅度增長，但值得注意的是國資企業(yè)為買方的并購案例數(shù)與所涉及金額都驟減到總量的30%以下，反而是“在夾縫中生存”的民營企業(yè)抓住機(jī)會奮起直追。對比2016和2017前五大并購案例列表可以清楚的看出非國資企業(yè)的數(shù)量增加，訂單均價也遠(yuǎn)超去年，并不乏如天楹收購德展這樣的天價訂單，但今年上榜的國資企業(yè)卻只有一個跨界的深高速。宇墨認(rèn)為原因歸根到底無非是“資本”兩個字。
國資企業(yè)的步伐放緩與國家今年對國資企業(yè)投資的限制政策有著密切關(guān)系。企業(yè)的核心任務(wù)本是賺錢，但許多國資企業(yè)卻更看重做大規(guī)模，內(nèi)部管理冗雜笨重，逐利動機(jī)弱，其主動性、創(chuàng)新性、運(yùn)營能力和盈利能力并不比民營企業(yè)強(qiáng)。國資企業(yè)的并購套路往往是利用政府的背書獲取低成本融資來快速攻城略地，但這帶來的問題也十分嚴(yán)重。
首先是近兩年鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的“限制資本外流”，國資企業(yè)一直是大型跨境收購的主力軍，去年嚴(yán)格的外匯監(jiān)管、交易審查和失敗案例必然在一定程度上遏制了緊跟中央思想的國企的積極性。
另外就是國資企業(yè)令人擔(dān)憂的高負(fù)債。財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，到2017年6月末，國有企業(yè)負(fù)債率為65.6%，更有業(yè)內(nèi)人士稱真實(shí)情況遠(yuǎn)比這個糟糕，有40%以上的企業(yè)負(fù)債率甚至超過了90%。看似風(fēng)光的一擲千金背后是高筑的債臺，這讓國家不得不采取一系列的監(jiān)管措施，從八月的“去杠桿”到十一月的PPP風(fēng)險管控，相關(guān)部門持續(xù)發(fā)力避免潛在的高風(fēng)險。再加上現(xiàn)在業(yè)內(nèi)對國資企業(yè)跨境收購、跨界并購的目的和成效呈懷疑狀態(tài)，預(yù)計(jì)國資企業(yè)也該開始放慢腳步、梳理自身業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)狀況、做好之前并購的整合優(yōu)化工作了。
固廢領(lǐng)域資本型民企身影活躍
民營企業(yè)在2017年的并購市場十分活躍，宇墨認(rèn)為很大的動機(jī)來源于國企入侵帶來的強(qiáng)烈危機(jī)感。不少企業(yè)已經(jīng)意識到必須加快布局以鞏固地位，因此融資成本僅次于國資企業(yè)的傳統(tǒng)玩家如天楹、有強(qiáng)大資本后援團(tuán)的跨界者如盈峰、陽光城以及擅長金融資本操作的轉(zhuǎn)型企業(yè)如中金都緊鑼密鼓地斥巨資以完善產(chǎn)業(yè)鏈，這四家資本型企業(yè)也占據(jù)了2017前五大并購案例的四個席位。再從并購案例所處領(lǐng)域的分類匯總數(shù)據(jù)來說，固廢領(lǐng)域無疑為非國資企業(yè)2017年可觀的并購成績做了巨大貢獻(xiàn)。
國企“涉水”的趨勢早就十分明確，許多國資企業(yè)跨界的第一步就是重金收購水處理企業(yè)，因此在這個領(lǐng)域國資和非國資買方的收購數(shù)目相差不大，且國資在金額上更為領(lǐng)先。但是兩者在固廢處理板塊上的差距可謂懸殊。非國資的買方數(shù)目為國資的三倍多，而涉及金額更是超出其四倍。固廢領(lǐng)域是公認(rèn)的繼水處理之后的下一個風(fēng)口，2017年危廢標(biāo)的的高毛利率和高溢價搶盡風(fēng)頭，環(huán)衛(wèi)一體化市場的崛起也快速推動著產(chǎn)業(yè)整合，按照這個趨勢，國資的進(jìn)入是遲早的事，因此非國資企業(yè)在接下來的時間應(yīng)會更加緊張地?fù)屨枷葯C(jī)，加速固廢板塊內(nèi)的二八分化。
2018年趨勢展望
▪ 整體并購趨勢減緩
從宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境來說，國內(nèi)這兩年整體上求穩(wěn)中有增，雖然環(huán)保行業(yè)為一大重點(diǎn)方向，但如前文所述，近幾年環(huán)保產(chǎn)業(yè)的并購規(guī)模預(yù)計(jì)會維持在現(xiàn)有規(guī)模。從行業(yè)生命周期曲線來說，環(huán)保行業(yè)也已過了激情肆意的青年階段，慢慢走向成熟穩(wěn)重的中年。因此無論是因?yàn)闃?biāo)的減少、監(jiān)管趨嚴(yán)、分化完成還是因?yàn)樾屡d產(chǎn)業(yè)變?yōu)閭鹘y(tǒng)行業(yè)，環(huán)保市場整體并購趨勢的減緩都不可避免。但在細(xì)分領(lǐng)域方面，固廢處理領(lǐng)域的污泥處理、危廢處理處置，餐廚垃圾處理等子行業(yè)市場集中度仍然較低，2018年這些領(lǐng)域并購規(guī)�？赡苡忻黠@增長。
▪ “大吃大”趨勢漸顯
國內(nèi)宏觀環(huán)境提倡有質(zhì)量的增長，環(huán)保行業(yè)的并購市場也開始變得理性和“消費(fèi)升級”，大型買方已經(jīng)或出于謹(jǐn)慎或出于野心地將目光從中小企業(yè)轉(zhuǎn)到大型企業(yè)。2017年就有多個新三板企業(yè)、上市公司（龍凈環(huán)保）、上市公司的控股股東（德潤環(huán)境）及上市公司的全資子公司（中聯(lián)重科環(huán)境）等大企業(yè)被高價收購的案例，未來這一趨勢將更加明顯，龍頭效應(yīng)也將更為突出。另外，雖然現(xiàn)在買方仍是上市公司為主，但按照新三板的分層趨勢，新三板內(nèi)的跨層并購也有希望出現(xiàn)。
▪ 跨境并購仍會持續(xù)，但更為審慎
國內(nèi)環(huán)保行業(yè)的細(xì)分市場層出不窮，比如已冒出苗頭的VOCs治理、環(huán)保設(shè)備制造等，隨著各類市場的崛起，不管是引入海外技術(shù)還是尋求海外項(xiàng)目機(jī)會，跨境合作的熱度不會減弱。但隨著海外投資監(jiān)管趨嚴(yán)、業(yè)內(nèi)不良新聞曝光（巴安水務(wù)的2017也是一波三折），國內(nèi)買家在挑選標(biāo)的時也會更加審慎，樹立更清晰的戰(zhàn)略規(guī)劃。
作者：王慧芳 行業(yè)分析師
環(huán)保行業(yè)不只是公益事業(yè)，更是商業(yè)，談情懷不談錢是耍流氓
cindy.wang@umoregroup.com
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