研究員：王瑋嘉（S0570517050002）/張雪蓉（S0570517120003）

核心觀點

短看降準帶來的PPP反彈，長看內(nèi)生造血能力強的環(huán)保盈利模式

央行宣布7月5日起，下調(diào)國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，預(yù)計定向降準將會釋放資金約7000億元，華泰宏觀認為降準力度超過市場預(yù)期（4000億）。我們通過對歷史降準后復(fù)盤發(fā)現(xiàn)，環(huán)保板塊受益有限，但隨著13年以來環(huán)保板塊負債率不斷提升，財務(wù)費用率快速上升，降準對板塊的正面影響正在加強。我們認為，短期來看，降準有望帶來前期錯殺的環(huán)保板塊（尤其是PPP）隨創(chuàng)業(yè)板反彈，中長期來看，看好內(nèi)生造血能力強的商業(yè)模式，直至信用利差出現(xiàn)明顯改善。

環(huán)保板塊13年以來負債率提升，16年以來資金成本不斷走高

根據(jù)我們測算，2013-2017年環(huán)保板塊資產(chǎn)負債率分別為45.5%、49.7%、51.2%、50.9%、55.3%，同時2018年第一季度板塊資產(chǎn)負債率為54.2%，負債水平依舊維持高位。橫向比較，環(huán)保板塊企業(yè)融資利率上浮水平提升明顯�？v向比較，我們通過比較企業(yè)稅后ROIC和企業(yè)有息負債利率，來衡量企業(yè)借款創(chuàng)造價值的能力。17年多數(shù)企業(yè)ROIC和有息負債利率的差值均為正值，即增加杠桿可以增加企業(yè)盈利水平。但18年市場利率上行明顯，假設(shè)企業(yè)盈利能力與同期持平，則預(yù)計環(huán)保板塊18Q2的稅后ROIC和有息負債利率之差縮窄到0.5%，行業(yè)幾乎處于借債不增利的局面。

歷史復(fù)盤：2017年后定向降準可助推環(huán)保板塊獲得短期超額收益

我們統(tǒng)計了14年至今十次降準政策之下環(huán)保板塊和大盤指數(shù)收益率情況。整體來看，定向降準后各大板塊漲跌互現(xiàn)，并沒有表現(xiàn)出明顯的規(guī)律。但值得注意的是，近期兩次定向降準（2017.9月、2018.4月）實施之后，市場在中短期（5個交易日、10個交易日）上漲，且環(huán)保板塊大多數(shù)情況下跑贏大盤。而5次全面降準后，市場在中長期（10個交易日、30個交易日）上漲，且環(huán)保板塊跑贏大盤。我們認為，17年之后的環(huán)保板塊負債率逐漸走高，降準對板塊業(yè)績的影響增大，短期內(nèi)環(huán)保板塊可享受超額收益，但是長期業(yè)績表現(xiàn)受影響因素較多，定向降準的利好效應(yīng)趨弱。

短看PPP反彈，長看現(xiàn)金為王

風(fēng)險提示：利率上行、企業(yè)項目落地進度不及預(yù)期。

研究員簡介

本文首發(fā)于微信公眾號：華泰證券(601688,股吧)研究所。文章內(nèi)容屬作者個人觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險請自擔(dān)。

（責(zé)任編輯：任剛 HF008）  來源 ：http://stock.hexun.com/2018-06-27/193282694.html