賀利氏是一家多牛的企業(yè)呢？這家德國(guó)企業(yè)成立于1660年，到今天有將近400年的歷史——趕碳號(hào)查了下，居然是清朝的順治年間！
但是，這樣一家有著悠久歷史的企業(yè)，竟被中國(guó)民企打趴下了，不得不出售其旗下的銀漿業(yè)務(wù)。
于是，在一片行業(yè)寒流中，現(xiàn)在又一家不怕死的企業(yè)，準(zhǔn)備跨界光伏了。其主業(yè)竟然和從事工業(yè)污染治理的仕凈科技有點(diǎn)像，是污水處理。這家企業(yè)正是海天股份（SH603759）。仕凈的故事也很精彩，趕碳號(hào)近期專(zhuān)門(mén)寫(xiě)一寫(xiě)。
與仕凈科技抱緊晶科的大腿、殺進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)激烈的光伏電池領(lǐng)域不同，海天股份從非硅材料切入，準(zhǔn)備以5.02億元（含債權(quán)）收購(gòu)德國(guó)老牌光伏企業(yè)賀利氏集團(tuán)旗下的光伏銀漿事業(yè)部（或簡(jiǎn)稱(chēng)賀利氏銀漿）。
在歷史悠久、聲名赫赫的賀利氏面前，海天股份這家小公司只能算個(gè)渣了。但怎奈造化弄人，現(xiàn)在能夠賣(mài)身，對(duì)經(jīng)營(yíng)慘淡的賀利氏銀漿來(lái)說(shuō)，恐怕已經(jīng)是最好的歸宿。
400年傳承的奧秘
激光反射器，1969年由阿波羅11號(hào)放置在月球上，用于精確測(cè)定地月距離。該反射鏡是由100個(gè)三棱柱組成，由賀利氏的合成熔融石英制成。
趕碳號(hào)對(duì)于賀利氏這樣一家近400年歷史的企業(yè)充滿(mǎn)了敬畏與好奇。我們改革開(kāi)放的歷史只有40多年，這樣一家歷史悠久的企業(yè)，究竟是如何傳承下來(lái)的？因?yàn)榕c主題無(wú)關(guān)，在此只能根據(jù)公開(kāi)資料簡(jiǎn)單介紹一下，不過(guò)多展開(kāi)。
1660年10月，醫(yī)學(xué)博士伊薩克・賀利氏（Isaac Heraeus）接管了當(dāng)時(shí)位于德國(guó)哈瑙新城的Faucque藥房。1668年，他在哈瑙新城的集市廣場(chǎng)開(kāi)了一家屬于自己的藥房，名為“Zum weißen Einhorn”，意思是“白色獨(dú)角獸”。由此，這家企業(yè)在哈瑙生根發(fā)芽、茁壯成長(zhǎng)。現(xiàn)在，賀利氏被公認(rèn)為是德國(guó)最早的藥劑師、也是德國(guó)最早的企業(yè)家之一。
賀利氏能夠傳承至今，甚至超過(guò)絕大多數(shù)王朝的時(shí)間，自然有著無(wú)數(shù)寶貴經(jīng)驗(yàn)。其中，它是為數(shù)不多制定 “家族憲法” 的企業(yè)，通過(guò)書(shū)面文件確保家族的穩(wěn)定和延續(xù)，為企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的制度基礎(chǔ)。像中國(guó)企業(yè)，就應(yīng)該學(xué)習(xí)賀利氏這種做法，重視家族和企業(yè)的制度建設(shè)，明確各方權(quán)利義務(wù)和行為規(guī)范，從而減少內(nèi)部矛盾和不確定性。
賀利氏對(duì)于業(yè)務(wù)組合處治的果決，恐怕也是其近400年而不倒的另外一個(gè)重要原因。近百年來(lái)，該企業(yè)既投資新的全球商業(yè)項(xiàng)目，也賣(mài)掉一些不太成功的業(yè)務(wù)，在某些領(lǐng)域迅速抽身離場(chǎng)，從而保持企業(yè)資源的合理配置和業(yè)務(wù)的健康發(fā)展。
02
賀利氏銀漿的鳳毛，是如何一根根被拔光的？
標(biāo)的公司賀利氏銀漿（或稱(chēng)標(biāo)的公司)，曾連續(xù)多年在行業(yè)市占率第一，品牌知名度很高，可謂一度光鮮靚麗。如今，它卻走下坡路了，一年不如一年。
（1）近兩年賀利氏銀漿一直在虧損，業(yè)績(jī)遠(yuǎn)不及中資企業(yè)。
預(yù)案披露：“標(biāo)的公司2022年、2023年、2024年半年度營(yíng)業(yè)收入分別為33,198.03萬(wàn)歐元、29,919.14萬(wàn)歐元、12,484.27萬(wàn)歐元，凈利潤(rùn)分別為20.54萬(wàn)歐元、-611.05萬(wàn)歐元、-686.08萬(wàn)歐元。”
然而，同期漿料行業(yè)的中資企業(yè)的業(yè)績(jī)卻大幅度增長(zhǎng)。即使是在光伏行業(yè)艱難的2024年，聚合材料、帝科股份仍然維持了正增長(zhǎng)。
一句話，就是中資漿料企業(yè)還在賺錢(qián)時(shí)，而老牌的賀利氏已經(jīng)在連年虧錢(qián)了。
單位：億元
（2）4年內(nèi)，賀利氏由行業(yè)老大變成了行業(yè)第七。
對(duì)于這種嚴(yán)重掉隊(duì)的行為，海天股份簡(jiǎn)單地解釋為，“2023年起至今，受市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、核心客戶(hù)戰(zhàn)略以及自身商務(wù)機(jī)制等因素影響，標(biāo)的公司出貨量降低、規(guī)模效應(yīng)下降，市場(chǎng)排名出現(xiàn)一定下滑。”
而實(shí)際情況是，即使別家在持續(xù)增長(zhǎng)之時(shí)，賀利氏也是王小二過(guò)年，一年不過(guò)一年。
那么，我們應(yīng)該如何判斷現(xiàn)在賀利氏的競(jìng)爭(zhēng)力呢？
03
嚴(yán)重依賴(lài)的大客戶(hù)，還可靠嗎？
賀利氏銀漿業(yè)務(wù)下滑，客戶(hù)數(shù)量不多，且嚴(yán)重依賴(lài)于大客戶(hù)。
（1）賀利氏2023年度前五大客戶(hù)銷(xiāo)售收入占比為85%左右，高于帝科股份、聚和材料。
最近兩年。同行業(yè)可比公司前五大客戶(hù)銷(xiāo)售收入占營(yíng)業(yè)收入的比例；來(lái)自問(wèn)詢(xún)函回復(fù)
（2）海天股份給出的解釋是：主要系標(biāo)的公司信用政策相對(duì)嚴(yán)格，僅頭部電池企業(yè)可符合，故相對(duì)偏高。
但是從海天列出來(lái)的6個(gè)主要客戶(hù)來(lái)看，光伏電池出貨量第一的通威股份，以及頭部企業(yè)晶澳科技、晶科能源、鈞達(dá)股份等頭部企業(yè)均不在列。這就是說(shuō)，賀利氏銀漿，作為一家曾經(jīng)的主流公司，并沒(méi)有覆蓋所有頭部企業(yè)。
賀利氏，究竟輸在了哪里？
賀利氏作為業(yè)內(nèi)資深廠商，曾多年排名行業(yè)第一。如今卻淪落成為持續(xù)虧損的二三線企業(yè)。問(wèn)題究竟出在哪里呢？
海天股份也做了一些解釋?zhuān)?/span>
（1）標(biāo)的公司未能根據(jù)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的變化及時(shí)調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略
近年來(lái)，內(nèi)資銀漿廠商通過(guò)快速的客戶(hù)服務(wù)響應(yīng)速度、產(chǎn)品交付周期和更靈活的信用政策開(kāi)展市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，并迅速搶占了更高的市場(chǎng)份額。
（2）當(dāng)前處于電池行業(yè)技術(shù)迭代期，標(biāo)的公司核心客戶(hù)的N型電池產(chǎn)能占比低于市場(chǎng)
根據(jù)CPIA，TOPCon替代PERC持續(xù)加速，2023年至2024年，TOPCon市場(chǎng)占有率由23%左右迅速增長(zhǎng)至60%以上，光伏電池片廠商對(duì)TOPCon銀漿需求大幅增加。標(biāo)的公司核心客戶(hù)因自身戰(zhàn)略方向原因均未能及時(shí)將主要產(chǎn)能切換至 TOPCon電池，對(duì)標(biāo)的公司銀漿需求大幅降低。
（3）標(biāo)的公司當(dāng)前產(chǎn)能利用率不足，規(guī)模效應(yīng)下降致使單位成本提高2021年，德國(guó)賀利氏集團(tuán)設(shè)立了三家標(biāo)的公司對(duì)賀利氏光伏銀漿事業(yè)部進(jìn)行了整合，加大了投資規(guī)模并進(jìn)行了產(chǎn)能提升。但2023年度以及2024年度，業(yè)務(wù)增長(zhǎng)未達(dá)預(yù)期致使規(guī)模效應(yīng)下降，單位成本較以前年度增加。
（4）外資企業(yè)的全球管理模式和每年較高的總部費(fèi)用導(dǎo)致標(biāo)的公司運(yùn)營(yíng)費(fèi)用高于同行業(yè)
因外資企業(yè)集團(tuán)統(tǒng)一管理的需要，標(biāo)的公司每年需要向賀利氏集團(tuán)支付固定的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，用于購(gòu)買(mǎi)包括IT、財(cái)務(wù)共享中心、人力、法務(wù)等總部服務(wù)，2023年全年，標(biāo)的公司合計(jì)向賀利氏集團(tuán)支付約2,000萬(wàn)元的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，該類(lèi)費(fèi)用使得標(biāo)的公司相對(duì)于同行業(yè)民營(yíng)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本偏高。
綜上，賀利氏近兩年及一期營(yíng)業(yè)收入下降主要系主要客戶(hù)戰(zhàn)略規(guī)劃和標(biāo)的公司自身商務(wù)政策未及時(shí)根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境的變化進(jìn)行調(diào)整導(dǎo)致市場(chǎng)占有率下降，規(guī)模效應(yīng)下降致成本上升。
作為一家老牌的銀漿企業(yè)，很多光伏人都熟悉賀利氏。
至于其為什么在光伏大發(fā)展的時(shí)刻全面落后了，有上面海天股份提到的原因。但是，其近年來(lái)其混亂的管理體制，以及頻繁的人員流動(dòng)特別是人才流失也被行業(yè)詬病、惋惜。
總之，除了漿料技術(shù)被中資企業(yè)超越外，其團(tuán)隊(duì)也遠(yuǎn)不及中資企業(yè)扛打。
技術(shù)與團(tuán)隊(duì)是一家公司的核心技術(shù)力。
若是重整賀利氏、改善其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，恐怕不能靠海天股份這個(gè)外行人。因此，海天股份強(qiáng)調(diào)其“認(rèn)可標(biāo)的公司的管理團(tuán)隊(duì)及核心研發(fā)技術(shù)人員，將努力保障標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性。”
并且稱(chēng)：“本次交易完成后，上市公司將憑借完善的研發(fā)人員激勵(lì)機(jī)制，制定一系列措施促進(jìn)研發(fā)人員的工作積極性，保持研發(fā)人員的穩(wěn)定性，并積極采取與薪酬激勵(lì)、崗位激勵(lì)、人才培養(yǎng)機(jī)制和企業(yè)文化建設(shè)等相關(guān)的措施保持核心技術(shù)人員和管理團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定，以確保其管理機(jī)制的高效運(yùn)行，保持標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的連貫性，并在業(yè)務(wù)層面對(duì)標(biāo)的公司授予充分的自主性和靈活性，并將為其技術(shù)研發(fā)、業(yè)務(wù)開(kāi)拓和維系等方面提供足夠的支持。”
賀利氏的技術(shù)和管理團(tuán)隊(duì)現(xiàn)在價(jià)值幾何？海天股份這些措施作用幾何，我們拭目以待。
趕碳號(hào)有一個(gè)有意思在發(fā)現(xiàn)：中國(guó)人、中國(guó)企業(yè)一直有一個(gè)共性，即一旦在某個(gè)領(lǐng)域攻克關(guān)鍵技術(shù)，企業(yè)就能在產(chǎn)品的品質(zhì)、成本上做到極致，被外資反攻的可能性不大。正如中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)一直一騎絕塵，領(lǐng)先至今。
因此趕碳號(hào)的開(kāi)頭說(shuō)，賣(mài)身中企，對(duì)賀利氏銀漿已就最好的歸宿，否則其可能會(huì)被中資企業(yè)碾壓得更慘。
現(xiàn)在，就怕海天股份自身消化不良。這種擔(dān)憂(yōu)的原因有三：其一，海天股份是一個(gè)外行人；其二現(xiàn)在處于光伏寒冬，整個(gè)光伏行業(yè)產(chǎn)業(yè)環(huán)境不佳，也會(huì)傳導(dǎo)致至輔材行業(yè)；其三，現(xiàn)在漿料技術(shù)處在變革時(shí)期，技術(shù)創(chuàng)新更為重要。
海天股份的大股東海天投資對(duì)此次收購(gòu)充滿(mǎn)信心。在推進(jìn)收購(gòu)的過(guò)程中提出增持計(jì)劃，增持總金額不低于1億元，不高于1.2億元。2025 年2 月14日，海天投資完成增持公司股份 471.76 萬(wàn)股，占公司總股本的 1.0217%，成交金額 3606.58 萬(wàn)元。
編審及統(tǒng)稿：偵碳
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